如果日本政府提前考虑，它可能会计划控制日元的走势，而不是支撑它。

　　投机者和日本当局之间长达两年的猫捉老鼠游戏——包括越来越多地押注日元与其他七国集团(G7)经济体之间不断扩大的利率差距——本月以猫舔嘴唇结束，尽管它还有些消化不良。

　　日元跌至近40年来的低点，这在本周另一位日本首相的下台中起到了不小的作用，引发了数月的政府警告，最终日本央行(BoJ)定期进行日元购买干预。

　　但当日本央行最终在7月31日再次加息，并警告未来还会加息时，“套息交易”泡沫破裂，日元剧烈波动——在东京和全球引发了一场令人流泪但短暂的股市波动。

　　有一种观点认为，它可能最终工作得有点太好了。

　　回顾最近很长一段时间，日本央行每隔两到三年就会买入或卖出日圆以控制其走势，日圆很有可能再次迅速走强。

　　就连日本最大的券商野村证券(Nomura)也在上周股市崩盘前提出了这一前景。

　　“我们可能需要开始考虑财务省可能采取的外汇干预措施，以限制日元走强，而不是走弱，”其宏观研究团队在8月2日对客户表示，并称这还不是其“基本情况”。

　　“干预历史告诉我们，在买入日元的干预之后，随后会出现卖出日元的干预，以限制日元的过度升值。”

　　至少在大约10年前，这确实是惯常的钟摆摆动。最著名的汇市干预事件是1985年和1987年的五国集团(G7)和七国集团(G7)的集体干预——先是签署广场协议(Plaza Accord)压低美元，两年后又签署卢浮宫协议(Louvre Accord)提振美元。美元/日圆是这些波动的核心。

　　但在上世纪90年代房地产泡沫破裂后的20年里，日本当局针对日元的干预使得官方每隔几年就以1美元兑150 - 75日元的极端价格买入和卖出日元。

　　日本自那次危机以来的极端低利率，以及由此导致的投机性套利交易的通胀和通缩，为那段时期的波动和双向超调铺平了道路。

　　常规的“退潮”是日元走软，而“流动”则是在压力或波动时期，随着套利交易的破裂，或日本投资者逃离海外投资，日元出现夸张的反弹。

　　这也是日元在那段时期的任何市场震荡中充当“避风港”的一个关键原因——这一因素加剧了市场波动。

　　但在2007-2008年金融危机之后的10年里，几乎所有七国集团成员国的利率都接近于日本的零水平，这抑制了套利交易的诱惑，并允许相对稳定的日元汇率有效地将日本央行过度活跃的货币部门边缘化。

　　事实上，在2011年非同寻常的地震和海啸冲击和2022年之间，没有任何确认的干预——当时，大流行后、乌克兰入侵后，其他地方的利率飙升，使日本再次陷入零利率水平——重新激发了套利交易。

　　过去几周的剧烈波动只是提醒人们人民币固有的超调倾向。

　　正常化的收益率差距?

　　往前看，不难看出日元的强势可能从何而来。随着美国和其他七国集团(G7)政策利率最终下跌，套息交易出清，日本可能会更有勇气进一步“正常化”——越来越有信心其1990年后数十年的通缩已经结束。

　　尽管市场现在认为，日本政府可能对再次加息更加谨慎，因为担心像本月早些时候那样扰乱股市，但最新的GDP数据可能令人鼓舞，日本新首相即将上任，美联储(Federal Reserve)也可能在下个月开始降息。

　　两年期基准日本公债收益率已从本月初接近50个基点的15年高点回落至30个基点以下。仅考虑到这一点，任何加息的暗示都将导致重大的重新定价。

　　但与七国集团其他成员国的收益率差距已经在缩小。

　　两年期公债与美国公债的利差在短短三个多月的时间里下降了1.1个百分点，美元/日圆的反应仅滞后三个月。这一价差需要再缩小1.7个百分点，才能回到10年平均水平——如果双方都采取行动，这可能会相对较快地发生。

　　如果美国共和党前总统唐纳德?特朗普(Donald Trump)在11月5日的大选中获胜，人们对特朗普广泛的贸易关税承诺的担忧，可能是日本暂时不采取行动的另一个原因。但特朗普在民意调查和博彩市场上都不再是最受欢迎的。

　　虽然如果日元走强打击出口商和更广泛的日本经济，再次加息可能在一定程度上弄巧成拙，但日元走强的另一面是进口价格下降，从而允许更大幅度的实际工资上涨，实现国内消费增长的圣杯。

　　但如果日元走得太远太快，那么总会有干预措施让它平静下来。

　　迈克·多兰是路透社的专栏作家。这里表达的观点是作者自己的。

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